Fondos: la recuperación aconseja posiciones de riesgo

El año comienza de un modo muy diferente a como lo hizo 2016 en lo que se refiere tanto a los mercados de valores como a la economía global. Los mercados estaban entonces inmersos dentro de una fuerte volatilidad e intensas correcciones que de forma subyacente tenían que ver con el hecho de que las principales economías, con la norteamericana a la cabeza, se encontraban en una clara desaceleración cíclica.

La desaceleración venía en realidad de lejos (desde primeros de aquel año), pero al final de 2015 es cuando se hizo evidente y además fue agravado por una subida de tipos por parte de la Reserva Federal en aquel diciembre. Una alza de tipos en medio de una persistente desaceleración económica resultó ser un cóctel que sentó muy mal a los mercados.

Sin embargo, desde mediados de 2016 se comenzó a observar una estabilización de los indicadores adelantados de actividad que fue seguida por semanas y meses de continua mejora, hasta el punto de que para finales de año la aceleración ya era lo suficientemente persistente, intensa y extendida como para concluir que se ha instalado una recuperación de la economía global, aunque pueda ser modesta. Por tanto, el tirón alcista en los mercados de Bolsa y deuda privada de las últimas semanas tiene en realidad que ver mucho más con eso; es decir, más con la disipación de la probabilidad de que una recesión sea inminente que con el llamado efecto Trump. Por supuesto, una política fiscal expansiva en Estados Unidos puede tener un impacto positivo en el crecimiento económico en el corto plazo. Pero dicha política está por concretar y puede estar plagada de obstáculos para que su tamaño sea lo suficientemente relevante.

Así, nos encontramos con una recuperación cíclica de la economía, lo que son excelentes noticias en principio para los activos de riesgo (Bolsas y deuda privada), pero hay dos elementos que pueden moderar el optimismo y los rendimientos de las inversiones. Por un lado, la política monetaria y, por otro, las valoraciones. Desde la gran crisis financiera de finales de la década pasada, los bancos centrales han tomado un protagonismo inédito que se ha concretado en la política monetaria más laxa de la historia y donde el apoyo explícito o implícito a los mercados financieros ha sido una de las acciones principales. Parece probado, o así se reconoce por una inmensa mayoría del sector, que sin su intervención índices de Bolsa y bonos de riesgo probablemente habrían tenido un desempeño muy diferente y mucho peor que el que han disfrutado. En realidad, si aplicamos métricas de valoraciones tradicionales no sería nada descabellado que las Bolsas cotizaran entre un 30% y un 50% por debajo de lo que lo hacen ahora.

Las altas valoraciones en las Bolsas y las próximas alzas de tipos en EE UU aconsejan cautela

Quizás el mejor ejemplo es que las 500 compañías que forman el índice de Bolsa estadounidense S&P 500 con datos a cierre del segundo trimestre del 2016 registraban un beneficio por acción de 87 centavos, lo que es virtualmente idéntico al nivel de beneficios por acción del tercer trimestre del 2007. Es decir, que aunque la Bolsa cotiza básicamente un 50% por encima el nivel de beneficios de las empresas es básicamente equivalente al de hace casi una década, cuando el mercado llegaba al final de aquel ciclo alcista. Se trata de otra forma de poner sobre la mesa el incómodo hecho para los inversores de que el mercado de Bolsa líder del mundo cotiza a un PER (número de veces que el precio de una acción recoge el beneficio por acción) normalizado del entorno de 25, el más alto de la historia con excepción del año 2000, al final de la burbuja de las tecnológicas.

En vista de que el apoyo a los mercados por parte de la Reserva Federal se encontraría en fase de retirada, es necesario matizar el optimismo. Habrá que estar muy atentos a que los rendimientos de la deuda y, por tanto, de los costes de financiación no suban muy deprisa.

La conclusión clave es que la recuperación cíclica permite tomar posiciones en riesgo (acciones y bonos con rendimientos elevados) adecuadas a cada perfil con menor incertidumbre que hace un año. Un posicionamiento neutral en relación a cada perfil de riesgo puede ser razonable para esta primera parte del año, siempre con carteras globales y ampliamente diversificadas por tipos de activo, pero ir más allá parece poco prudente en vista de las valoraciones y la potencial subidas de tipos en Estados Unidos.

Juan Manuel Vicente Casadevall, EAFI Kessler & Casadevall Asesoramiento Financiero