Bonos atrapados en el purgatorio

Los bonos sénior de los bancos griegos cotizan a alrededor de la mitad de su valor nominal. Los inversores saben que una reestructuración del sistema podría implicar pérdidas –los líderes de la zona euro les dijeron el 14 de agosto que no se escaparían del llamado bail-in, que llegará a las acciones y los tenedores de deuda subordinada–. Medir la proporción depende no solo de la economía irregular de Grecia, sino también de su tratamiento por los reguladores.

Los bancos griegos necesitan mucho más capital. Hacen falta cerca de 23.000 millones de euros para hacer frente a un probable aumento en la morosidad del 50%, suponiendo una tasa de recuperación del 50%.

Dado que hay solo 30.000 millones de euros en capital, deuda subordinada y deuda sénior que no llevan una garantía del Estado, la deuda sénior no garantizada –con un valor de alrededor de 3.000 millones de euros– casi sin duda se enfrentará a pérdidas antes de que las autoridades europeas desembolsen 25.000 millones de euros. La pregunta es cuánto.

Depende de lo que ocurra con la deuda sénior tras la recapitalización. Los inversores podrían encontrarse en un banco malo, como ocurrió con el Banco Espirito Santo. Los préstamos griegos buenos y la recapitalización irían en un buen banco. El riesgo es que una tasa de recuperación de los préstamos incobrables de cero –dejando a los tenedores de bonos sin nada–.

Sin embargo, los acreedores miran a un vacío de información. Las autoridades podrían descartar que la mitad de los 13.000 millones de euros de los llamados créditos fiscales diferidos de los bancos griegos no se consideren realmente fondos propios, o moverlos al banco bueno, lo que significaría más pérdidas para los acreedores de deuda sénior. Los tenedores de bonos deberían prepararse para la volatilidad extrema de los precios.