Qué medidas prepara el BCE para evitar otra recaída en la zona euro

Las críticas a la austeridad de buena parte del gobierno francés, y que se saldaron ayer con un drástico cambio de gabinete, han encontrado un inesperado aliado en el presidente del BCE, Mario Draghi. Un análisis más detallado de su discurso del pasado viernes en Jackson Hole permitió adivinar un sesgo hasta ahora inaudito hacia medidas de estímulo con las que incentivar el crecimiento y, por primera vez, hacia una mayor integración fiscal en la zona euro. El BCE no renuncia en ningún momento a la importancia de abordar medidas estructurales, y volvió a lanzar este mensaje a Francia e Italia pero, por primera vez también aludió a una política fiscal común que deje lugar para los estímulos al crecimiento, incluida la disciplinada Alemania.

El cambio de tono del discurso de Draghi, que reconoció también que las expectativas de inflación podrían ser inferiores al 2% incluso en un horizonte a cinco años, sorprendió a los expertos. Su disposición a ir más allá de las medidas tomadas hasta ahora, con fórmulas no convencionales, ha dado renovados argumentos para esperar no solo una nueva rebaja de tipos tan pronto como en septiembre sino un programa de compra QE, que Draghi descarta por ahora pero al que el mercado da altas probabilidades.

Bajada de tipos

El BCE los dejó en junio en un nuevo mínimo histórico del 0,15%. Draghi también anunció ese mes una batería de medidas con las que activar la liquidez y con ello, la esperanza de reactivación del crédito, como la penalización a la facilidad de depósito –ahora con un interés negativo del 0,10%– o una nueva línea de financiación a la banca condicionada al crédito (TLTRO) por hasta un billón de euros y que empezará en septiembre.

Pero el BCE podría no esperar a ver los frutos de estas medidas sino que parece dispuesto a tomar la iniciativa. Nomura apuesta ya por un recorte de tipos en septiembre de 10 puntos básicos, hasta casi cero (0,05%) y de la facilidad de depósito al -0,20%. Da un 60% de probabilidades a que el recorte sea en septiembre, en rápida respuesta a un deterioro de las perspectivas de inflación, y un 80% a que no se aplazaría más allá de octubre.

Bonos de titulización

La compra de bonos de titulización (o ABS, asset back securities por sus siglas en inglés) es una de las medidas que tiene en cartera el BCE. Su adquisición sería la fórmula de resucitar un mercado paralizado desde la crisis de Lehman y la vía para liberar el balance de la banca, en favor de la concesión de crédito. Draghi señaló el viernes que los preparativos, en los que el BCE lleva trabajando abiertamente desde junio, se están acelerando.

La compra de ABS es la alternativa que hasta ahora guardaba el BCE en caso de que las líneas de liquidez TLTRO no lograran el objetivo de incentivar el crédito. Pero la realidad económica de la zona euro se deteriora, en paralelo a la caída en las perspectivas de inflación, y Draghi reconoció el viernes que está preparado para ir más allá de esas medidas. El BCE podría anunciar la adquisición de ABS en diciembre como muy tarde, según estima Nomura. Aunque el programa sería de una cuantía reducida, entre los 50.000 y 100.000 millones de euros. Después de todo, es necesario que los bancos titulicen sus créditos para que la adquisición por parte del BCE ayude a reducir su balance. Y sobre todo, tal y como insiste en recordar Draghi, es necesario un cambio regulatorio que recompense en mayor medida las titulizaciones en términos de capital.

Compra de activos QE

Es el plato fuerte por el que apuestan los inversores. Una medida completamente extraordinaria, y necesaria como refuerzo a las TLTRO y la compra de bonos de titulización. Draghi dejó claro que el BCE está listo para ajustar su política más a fondo y el mercado ayer interpretaba sus palabras en la idea de que comienza a preparar el terreno para la compra directa de activos, algo a lo que se ha resistido desde el inicio de la crisis bajo la presión de Alemania.

Tras las palabras de Draghi del viernes, Nomura eleva del 35% al 45% la probabilidad de que el BCE active ese programa de compra de deuda, al más puro estilo de la Fed. Y refuerza esta idea en que lo hará este mismo año, con una probabilidad del 30% desde el 25% de su cálculo anterior. La expectativa de compra de deuda pública es el factor que está de hecho provocando los nuevos mínimos de la deuda soberana. La apuesta de Citi es que el programa contemple un 60% de bonos públicos y un 40% de deuda corporativa.