Enfoques no tradicionales a la inversión beta o indexada
Las estrategias de indexación que procuran una exposición pasiva al mercado –ó beta- han atraído siempre el interés del inversor. Pero el estallido de la burbuja tecnológica en 2000 y la crisis financiera han dirigido el interés de los inversores hacia la exploración de alternativas al enfoque tradicional que utiliza índices ponderados por capitalización bursátil.
La inversión beta implica la captura pasiva de exposición a un mercado mediante la réplica de un índice. Estilo de inversión pionero en 1970 como consecuencia del desarrollo del Capital Asset Pricing Model y la Hipótesis del Mercado Eficiente. Suele requerir una mínima aplicación de habilidades del gestor, y no es intensivo en capital ni trabajo, lo que permite comisiones más bajas que la gestión activa. Medir el resultado de la gestión contra una referencia (benchmark) de mercado se convirtió en una práctica habitual, y los inversores se enfrentaban al reto de identificar gestores activos que mostraran mejores resultados que el benchmark a largo plazo. La inversión beta (indexada) fue ganando terreno por los menores costes de due diligence y los menores requerimientos de capacidad de gestión. Hoy muchos inversores aplican un enfoque de inversión beta al núcleo de sus carteras, que complementan con asignaciones puntuales a “carteras satélite” gestionadas activamente. La gama de vehículos utilizados para capturar la exposición beta incluye fondos de inversión, fondos cotizados (ETFs), futuros, swaps de retorno total, y carteras gestionadas. La mayoría de los mandatos de inversión y los fondos de inversión indexados lo han sido sobre la base de índices ponderados por capitalización, que suelen ser considerados como la mejor representación del “conjunto de oportunidades” a disposición de los inversores en un mercado subyacente, y es, en efecto, la cartera que todos los inversores en su conjunto pueden poseer simultáneamente. Los índices de capitalización (FTSE 100, el TOPIX, y el S&P 500) ofrecen la ventaja de ser fácilmente “invertibles” con beneficios fiscales, ya que requieren poco rebalanceo. Muchos inversores cree que la inversión indexada se debe hacer sobre índices ponderados por capitalización.
En 1990 diversos estudios demostraron que la ponderación por capitalización bursátil puede ser menos eficiente en términos de riesgo-rendimiento. Estos índices tienden a concentrarse en acciones de gran capitalización, con lo que la inversión se concentra cada vez más en ellos, ampliándose la brecha con los de menor capitalización y adquiriendo más peso en el índice. Si se producen burbujas en el precio de los valores, los inversores en índices de capitalización bursátil detentan proporcionalmente más valores sobrevaluados, sufriendo así en mayor medida los consecuentes “crashes” bursátiles.
El mismo problema se presenta en el mercado de bonos. Un índice de bonos soberanos puede tener una desproporcionada y alta ponderación en bonos de países altamente endeudados con relación a emisores gubernamentales con presupuestos públicos más saneados. Para ilustrarlo, antes de la crisis de la deuda europea, Grecia habría tenido cerca de tres veces el peso de Australia en un índice de mercados de bonos soberanos de países desarrollados del mundo, ya que tenía tres veces más deuda viva, sin embargo, su PIB era un tercio del australiano. Muchos inversores han estado preocupados sobre la alta ponderación de los bonos griegos en carteras indexadas, teniendo en cuenta que los rendimientos de los bonos griegos se habían mantenido bajos en comparación con los australianos durante un periodo prolongado antes de la crisis. ¿Qué alternativas a la indexación con índices de capitalización tienen los inversores? Los profesionales han propuesto sistemas alternativos, incluida la igualdad de ponderación, ponderación por capitalización “mejorada”, y ponderación en base a los atributos fundamentales de la economía. Se han probado esquemas para minimizar la volatilidad o gestionar el riesgo, denominados “índice-mejorado” o “beta inteligente”. En realidad, podemos describirlos como estrategias de gestión activa, con estructura de comisiones más altas y menor facilidad de inversión que las estrategias indexadas con índices ponderados por capitalización. Son enfoques alternativos, requieren una alta rotación de activos por rebalanceo, y cualquier movimiento de los gestores para minimizar los costes de transacción debe sopesarse en términos de tracking error.
Samuel Lum es Director de ‘private wealth y capital markets’ de Asia Pacífico en CFA Institute
Ana Hernández es Ph. D. Miembro del consejo de CFA Society Spain