lunes, 1 septiembre 2014

Está pasando

Condiciones financieras

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Siento ser repetitivo, pero merece la pena reconocer que las medidas no estándar aplicadas por la Fed hasta el momento han demostrado su eficacia tanto en limitar el daño económico de la crisis como para mantener unas condiciones financieras adecuadas. Sé que me pueden cuestionar ambas afirmaciones advirtiendo del futuro incierto a que nos lleva la fuerte inyección de liquidez. Pero, por naturaleza, el futuro es siempre incierto. Y el presente, el pasado reciente, no ha sido tan doloroso como podría haber sido. Como está siendo, por ejemplo, en Europa.

Y sin embargo no trato de alabar las medidas de la Fed y criticar las del BCE. Cada entidad, su funcionamiento y limitaciones, los problemas subyacentes de ambas economías y sus mercados, son tan diferentes que no tiene cabida la crítica. La Fed tiene más margen de maniobra para actuar, entre un doble objetivo de desempleo e inflación. Y sin límites a la hora de aumentar su balance comprando deuda pública. En el caso del BCE el objetivo de inflación es contundente y para muchos juristas también es clara la limitación de comprar deuda pública. ¿El SMP? Sí, reconozco la excepción que confirma la regla. Y muy cuestionado a nivel interno, tanto que muchos consejeros del BCE se muestran constantemente ambiguos sobre su utilización. De cualquier forma, los desequilibrios de la economía europea no son tan importantes como los de la norteamericana. Pero la economía europea es el resultado de la unión de quince economías con desequilibrios diferentes que tienden a compensarse en conjunto. Sin embargo, ahora, dieciséis años tras el inicio del euro, se miran por separado y se exige, el mercado lo hace, que tiendan a converger hacia las economías con menor déficit público (pero también con mayor desequilibrio, superávit, exterior). Los mercados tienen razón. Siempre la tienen. Pero reconocerán conmigo que la crisis del euro es eminentemente política. Debo dar la razón a algunos consejeros del BCE que exigen una respuesta de los países cuando el BCE ya ha hecho lo suyo. Nunca se debe decir que ya es suficiente o que no se tomarán nuevas medidas si fuera preciso. Y creo que lo podría ser de nuevo en el futuro.

Pese a los buenos resultados obtenidos (crecimiento económico estable en niveles del 1,5/2,0 %, goteo de desempleo a la baja, limitada inflación y tipos de interés reales negativos) el presidente de la Fed desconfía: no hay que confundir un crecimiento cíclico con otro estructural. En su opinión, la destrucción de empleo durante la crisis no fue resultado solo del deterioro económico como también del deterioro de las expectativas de crecimiento a futuro. La mejora reciente en el empleo debe ser tomada con sumo cuidado. Aunque, si persiste, podría reflejar una normalización del exceso ajuste en el empleo durante los últimos años. Reconozco mi escepticismo... Hay demasiada incertidumbre dentro (el ajuste fiscal sigue pendiente) y fuera (económica, financiera y geopolítica). De esta forma, nadie puede descartar que haya un QE3 tras el QE1 (de 2008 a 2010 POR 1,75 billones de dólares) y del QE2 (finales de 2010 hasta mediados de 2011 por 600.000 millones de dólares). Y después de la operación Twist (desde septiembre de 2011) y de efectuar la promesa de tipos de interés casi nulos hasta bien entrado 2014. Por cierto, resulta llamativo que consejeros de la Fed cuestionen esta última medida generando incertidumbre y aumentando la inestabilidad en el mercado cuando el objetivo explícito al establecerla era limitar la volatilidad.

De hecho, ¿no está fallando la política de comunicación en los principales bancos centrales? Del "BCE soy yo de Trichet" de hace años al abanico de voces ahora que están generando incertidumbre en el mercado. Por ejemplo, la semana pasada pudimos escuchar a un consejero de la autoridad monetaria europea como criticaba por limitadas las medidas aprobadas hasta el momento por el Gobierno español cuando otros dos las alababan; otro dejaba abierta la puerta a comprar nuevamente deuda pública, mientras Knot lo rechazaba por el momento. Y en el caso de la Fed ya nos hemos acostumbrado a escuchar voces discrepantes tanto del éxito de las medidas expansivas aplicadas, sobre la oportunidad de ampliarlas y lo que resulta más inquietante sobre el momento de retirarlas. ¿Hay un problema de comunicación en los bancos centrales? Una cuestión más que inquietante cuando se trata de tranquilizar a los mercados y generar con ello unas condiciones financieras aptas para financiar el añorado crecimiento.

José Luis Martínez Campuzano. Estratega de Citi en España

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