Se aleja el aumento de los tipos de interés
Estas últimas semanas han consolidado la tendencia, muy perceptible ya desde julio pasado, de una política monetaria en la zona euro de mantenimiento de los bajos tipos de interés. Y ello incluso en presencia del muy fuerte aumento del PIB alemán en el segundo trimestre. Las razones que subyacen a este consenso son de diversa índole pero todas ellas apuntan a ritmos de crecimiento del producto menores a los que se esperaba en la pasada primavera.
En el seno del área, los elementos más relevantes que preocupan al BCE son, entre otros, los siguientes. En primer lugar, parte de los mercados está reevaluando los tests de estrés, y la conclusión que extraen no es positiva. Hay una creciente convicción de que la valoración a la exposición de una crisis de la deuda de algunos países periféricos del área no fue muy exigente. Este elemento se refuerza con los problemas de crecimiento que presentan Irlanda y Grecia, con una importante contracción de la actividad que amenaza con llevarse por delante los buenos deseos de consolidación fiscal. Así, no sería extraño que un exceso de celo en el control de los desequilibrios fiscales en ambos países, acabara generando una espiral depresiva que los acentuara y, con ello, incrementara el riesgo de parte de la banca centroeuropea y francesa. En tercer término, a pesar de los esfuerzos del BCE, lo cierto es que los mecanismos de transmisión monetaria continúan muy dañados: el crédito al sector empresarial extiende en el tiempo su retroceso, el dirigido a los hogares apenas muestra señales de avance y la cantidad de dinero prorroga su contracción.
Todos estos elementos apuntan con rotundidad a que los efectos que cabría esperar de la laxa política monetaria continúan sin trasladarse más que parcialmente al tejido económico. Aunque hay que convenir que, si más no para las empresas que puedan acudir a los mercados de capital, la caída de los tipos de interés a largo plazo ha reducido sus costes de financiación. En cuarto lugar, todavía no han comenzado a dejarse sentir los efectos contractivos de las políticas de disciplina fiscal orquestadas por el grueso de los países del área. En este orden de ideas, la opinión de los economistas está profundamente dividida, desde aquellos que, con las autoridades alemanas a la cabeza, preconizan que sólo las virtudes del ahorro y la frugalidad pueden sentar las bases de un crecimiento estable, sólido y duradero, a los que avanzan una nueva fase de la crisis como resultado del ajuste fiscal. Finalmente, la dependencia del crecimiento de la eurozona de los mercados exteriores, en especial de los países emergentes, constituye un motivo adicional de preocupación. En la locomotora alemana, la demanda interna continúa muy contenida y en el resto de los grandes países, el ajuste fiscal no va ayudar a su despegue.
En el ámbito exterior, los vientos que soplan del otro lado del Atlántico y de Gran Bretaña o Japón tampoco son positivos. Desde América, como destacábamos hace unas semanas, lo que nos llega de su economía son impactos recesivos y deflacionarios, que están ya afectando a la capacidad exportadora de la industria europea a ese mercado, el más importante en términos absolutos. Al tiempo que una nueva vuelta de tuerca en la laxitud de su política monetaria, que la Fed ya ha avanzado estar dispuesta a poner en marcha en cuanto sea necesario, presionaría más sobre el euro. De hecho, nuestra divisa no se ha fortalecido más respecto por los problemas que han emergido sobre la deuda pública y el sistema financiero del área. Además, el frenazo de la economía japonesa, los problemas que se anticipan para la Gran Bretaña y los temores que despierta una eventual corrección de la china, arrojan un horizonte más bien sombrío para lo que queda de año y para el próximo.
En resumen, hay materia más que suficiente para que el BCE mantenga su política de tipos, e incluso incremente la comporta de deuda pública. Ni las bases del crecimiento europeo ni las del resto del mundo permiten otra actuación. Tipos bajos para rato. No nos viene mal, en una economía tan endeudada como la nuestra.
Josep Oliver Alonso. Catedrático de Economía Aplicada de la Universidad Autónoma de Barcelona